利率策略周报：债市回调幅度或十分有限
2023-07-31 08:55:50
国泰君安证券股份有限公司
(资料图片仅供参考)
本报告导读：7 月份政治局会议增量信息较多，但市场定价或较为充分，在“资产荒”和存款降息背景下，债市回调幅度或十分有限。
摘要：
过去一周（7 月24 日—7 月28 日），债市振幅扩大，市场基本围绕着7月份政治局会议增量信息进行交易，风险评价下降，地产政策优化预期压制债券做多情绪，但在“资产荒”和存款降息背景下，债市回调幅度或十分有限。
7 月14 日，央行货政司司长邹澜在2023 年上半年金融统计数据新闻发布会上提出“支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”，而存量房贷利率调降对于债市大体有三个影响路径，我们最为认可存量房贷利率调降预期或带来更大的存款降息预期的债市利多逻辑。
影响路径一是通过存量房贷利率调降，缓解居民资产负债表衰退速度，居民消费能力提高进而拉动经济，债券利率回升，我们认为这一影响路径的时间链条较长且情景假设过于理想化。影响路径二是存量房贷利率调降后，考虑资本占用和税收，商业银行投资利率债的性价比高于居民房贷投放，进而债券配置力量增强、利多债市，我们认为这一影响路径有一定的“逻辑瑕疵”，即商业银行投资利率债或居民房贷是基于这两类资产的“边际”性价比比较，而存量房贷利率调降不影响“边际”。影响路径三是在银行净息差压力较大的情形下，存量房贷利率调降将进一步放大商业银行净息差压力，进而带来更大的存款降息预期，利多债市，我们最为认同此逻辑。
我们在2023 年5 月公开发布证券研究报告《存款降息：债牛新动力》，存款利率调降对长债、利率债的利多大于短债、信用债，依然维持这一观点。
风险提示：宽信用进程快于预期；同业业务迎来新一轮严监管；专项债集中发行带来流动性扰动；美联储维持高政策利率时间超预期。
